La crescita economica globale resta su livelli robusti, ma i segnali di rallentamento del momentum, cioè della velocità con cui l'economia accelera, si stanno moltiplicando. Gli Stati Uniti guidano ancora il gruppo grazie a mercati del lavoro resilienti, investimenti in intelligenza artificiale e una redditività aziendale in crescita. L'Europa ha sorpreso positivamente nel secondo trimestre, con i consumi più forti del previsto, anche se un solo trimestre non basta a confermare un trend strutturale. La Cina rimane il punto debole del quadro globale, con la debolezza del mercato immobiliare che pesa sulla domanda interna. Il PMI manifatturiero globale, un indicatore anticipatore che misura la salute delle fabbriche nel mondo, si mantiene intorno a 50, soglia che separa espansione da contrazione, ma i rapporti ordini/scorte, che indicano quanta domanda futura ci si aspetta, stanno scendendo: un segnale da tenere d'occhio.
Il mercato del lavoro resta la colonna portante del ciclo economico attuale, con un punteggio di impulso che sale da +0,5 a +1,0, il miglioramento più netto tra tutti i fattori analizzati. I dati sui payroll americani, cioè le buste paga fuori dal settore agricolo, sono stati solidi, le intenzioni di assunzione sono in aumento e la domanda di lavoro supera ancora l'offerta disponibile. La somma delle retribuzioni negli USA si attesta intorno al 4,08% annuo, mentre nell'area euro è al 3,85%, valori che sostengono i consumi delle famiglie. Tuttavia, esiste un rischio sottile: se la domanda di lavoro rimane troppo forte, la Fed, la banca centrale americana, potrebbe sentirsi obbligata a mantenere i tassi di interesse elevati più a lungo, complicando il contesto per i mercati finanziari.
L'inflazione core, cioè quella che esclude i prezzi di energia e alimentari per misurare le pressioni di fondo sui prezzi, è sostanzialmente sotto controllo e continua a svilupparsi in linea con le attese. Il vero elemento di incertezza è l'inflazione headline, quella totale, che risente degli aumenti del petrolio e del gas europeo. Le tensioni geopolitiche attorno allo Stretto di Hormuz, una via di transito cruciale per il petrolio globale, stanno mantenendo i prezzi energetici elevati e rendono difficile per le banche centrali comunicare una chiara traiettoria di politica monetaria. Il punteggio sull'inflazione scende da +1,0 a +0,5, non perché l'inflazione strutturale stia peggiorando, ma perché l'incertezza energetica riduce la visibilità degli analisti. I prezzi delle abitazioni negli USA continuano a trasmettere pressioni sui canoni di locazione, che pesano sul CPI shelter, la componente degli affitti nel paniere dell'inflazione americana.
La politica monetaria è diventata meno favorevole ai mercati di rischio, con il punteggio che scende da +0,5 a 0,0, il cambiamento più significativo del mese. Sia la Fed che la BCE mantengono un orientamento restrittivo, cioè tendono a tenere i tassi alti per frenare l'inflazione piuttosto che a tagliarli. I tassi reali a cinque anni, cioè i rendimenti depurati dall'inflazione, sono in aumento graduale: nell'area euro si avvicinano all'1,25%, negli USA sono già oltre il 2%. Il mercato prezza circa 82 punti base di rialzi per la Fed nei prossimi 12 mesi e 67 punti base per la BCE, segnalando che gli investitori si aspettano ancora inasprimento. Dansk Bank ritiene che la BCE potrebbe deludere queste aspettative, ma l'incertezza energetica rende difficile avere una visione chiara nel breve termine.
Le azioni mantengono il punteggio massimo di +1,0 e restano l'asset class preferita del report. Il motore principale è la crescita degli utili aziendali globali, che gli analisti stimano intorno al 35% anno su anno per il 2026, un dato eccezionale che ha continuato a sorprendere al rialzo anche dopo la stagione di rendicontazione del secondo trimestre. Grazie a questa crescita, il rapporto prezzo/utili forward (il P/E su 12 mesi, che misura quanto si paga oggi per ogni euro di utile atteso), si è compresso tornando vicino alla media storica, rendendo le azioni meno care rispetto a quanto i livelli degli indici potrebbero far pensare. L'equity risk premium, cioè il rendimento aggiuntivo che le azioni offrono rispetto ai titoli di Stato sicuri, è migliorato nonostante il rialzo dei rendimenti obbligazionari, perché gli utili sono cresciuti più velocemente dei prezzi azionari. Dansk Bank preferisce l'esposizione agli utili rispetto all'esposizione patrimoniale, suggerendo di privilegiare le aziende con forte capacità di generare profitti.
Il credito, cioè le obbligazioni emesse da aziende private, ottiene un punteggio di -1,0, invariato rispetto al mese precedente. I fondamentali sono sostanzialmente sani: i tassi di default globali, cioè la percentuale di aziende che non riescono a ripagare i debiti, restano bassi e il modello di Danske Bank li prevede stabili. Tuttavia, gli spread creditizi, cioè il differenziale di rendimento tra obbligazioni corporate e titoli di Stato, sono molto compressi: questo significa che il mercato non sta pagando quasi nulla agli investitori per il rischio aggiuntivo di possedere debito aziendale. Sui tassi di interesse, Danske Bank mantiene una visione neutra, ma preferisce la duration europea, cioè le obbligazioni tedesche a lunga scadenza, rispetto a quella americana: i rendimenti americani restano esposti a rischi fiscali e a una Fed più restrittiva, mentre in Europa c'è margine per sorprese positive se la BCE dovesse tagliare meno del previsto.
Il principale scenario di rischio al ribasso, secondo Danske Bank, è un persistente shock energetico causato dalle tensioni allo Stretto di Hormuz. Se il petrolio e il gas europeo restassero elevati a lungo, l'inflazione a breve termine potrebbe risalire, erodendo la fiducia dei consumatori europei e comprimendo i margini aziendali. In questo scenario, le banche centrali potrebbero essere costrette a inasprire ulteriormente la politica monetaria, con effetti negativi sia sulle azioni che sul mercato del credito. Sul fronte positivo, uno scenario di rialzo vedrebbe gli utili allargarsi oltre le grandi aziende tecnologiche americane, con la crescita manifatturiera cinese che si stabilizza e i rischi energetici che si attenuano: in questo caso il mercato azionario potrebbe estendere significativamente il rally. Il posizionamento degli investitori è già molto affollato, cioè molti hanno già scommesso sulla crescita, il che amplifica il rischio di correzioni improvvise anche in caso di notizie negative minori.
Le azioni rimangono l'asset class preferita grazie a una crescita degli utili eccezionalmente forte, circa il 35% annuo, che compensa il rialzo dei rendimenti obbligazionari e mantiene le valutazioni su livelli ragionevoli. Il credito, pur fondamentalmente sano, offre poco vantaggio in termini di spread rispetto alle azioni, rendendo meno conveniente assumere rischio obbligazionario corporate. Sul fronte tassi, chi vuole esposizione alle obbligazioni governative dovrebbe privilegiare l'Europa rispetto agli USA: i titoli tedeschi beneficerebbero se la BCE tagliasse meno del previsto, mentre i Treasury americani restano esposti a pressioni fiscali e a una Fed potenzialmente più aggressiva. Nelle prossime settimane il fattore chiave da monitorare è l'evoluzione dei prezzi energetici: un ulteriore rialzo del petrolio o del gas europeo potrebbe deteriorare la fiducia dei consumatori, complicare la politica monetaria e innescare una correzione nei mercati azionari anche senza un deterioramento degli utili.
